Artan Gjergji
Koha Jone

Shqiperia nuk ka pasur kurre ne historine e saj nje treg kapitalesh deri ne dhjetevjecarin e fundit. Publiku filloi te mesoje konceptet e para mbi kompanite private, aksionet dhe aksioneret vetem pas fillimit te procesit te privatizimit te kompanive shteterore ne vitin 1991. Keshtu, fillimi i ketij procesi solli edhe nevojen per krijimin e tregut te kapitaleve dhe hartimin e kuadrit te nevojshem ligjor, cka u realizua me mbeshtetjen dhe asistencen teknike te konsulenteve te huaj si USAID dhe Fondi Britanik “Know-How”. Gjate kesaj kohe, ne vitin 1995 u miratua ligji “Mbi Fondet e Investimeve ne Bono Privatizimi”, i cili rregullonte marredheniet ligjore vetem per fondet e investimeve ne bono privatizimi. Gjithashtu, u krijua Qendra e Regjistrimit te Aksioneve (QRA), e cila regjistron ne forme elektronike te gjitha te dhenat e nevojshme mbi ndryshimin e pronesise ne kompanite private. Nje vit me vone, parlamenti shqiptar miratoi ligjin nr. 8080, dt. 01.03.1996, “Per Letrat me Vlere”, duke i hapur rrugen krijimit te Komisionit te Letrave me Vlere (KLV) ne prill 1996 dhe Burses se Tiranes (BT) ne maj 1996. Ne vitin 2004, konsulenti i huaj financiar GMA Capital Market Ltd., ne kuader te nje projekti te financuar nga Banka Boterore per Asistencen Teknike per Ngritjen e Institucioneve ne Sistemin Financiar (FSIBTA), pergatiti nje raport te detajuar mbi zhvillimin e tregut te kapitaleve ne Shqiperi. Ky raport perben edhe bazen e zhvillimit te metejshem te ketij sektori ne te ardhmen.

Pjesemarresit e Tregut te Kapitaleve

Pavaresisht mungeses se nje tregu te zhvilluar kapitalesh, ne Shqiperi ekzistojne operatore, te cilet jane prezente ne treg, duke krijuar nje kerkese dhe oferte evidente per letra me vlere. Ofruesi me i madh i letrave me vlere ne treg eshte padyshim qeveria shqiptare, e cila emeton letra te borxhit publik. Deri me tani, nuk jane emetuar ne treg letra me vlere te borxhit te qeverisjes lokale (obligacione bashkiake). Shoqerite aksionere jane nje tjeter ofrues i rendesishem i letrave me vlere ne treg, duke ofruar per shitje aksione (letra me vlere te pronesise). Keshtu, aksionet e kompanive shteterore jane privatizuar nepermjet shitjes direkt tek “investitoret strategjike”, ndersa kompanite private i shesin aksionet e tyre ne tregun informal. Per sa i perket kerkeses per letra me vlere ne treg, ajo formohet nga institucionet financiare si: bankat tregtare, shtepite e brokerimit (te cilat investojne kryesisht ne letrat me vlere te qeverise), kompanite e sigurimeve, fondet e pensioneve, si dhe institucionet financiare nderkombetare (p.sh.. IFC, BERZH, Fondi Shqiptar i Ndermarrjeve etj., te cilat investojne ne aksionet e kompanive private). Nje tjeter kerkues i rendesishem i letrave me vlere eshte publiku investitor, kryesisht individet te cilet i investojne kursimet e tyre ne bono thesari, dhe biznesmenet, te cilet blejne aksione ne tregun informal per te marre ne dore paketen kontrolluese te kompanive qe kane privatizuar nga shteti.

Pavaresisht shkalles se ulet te zhvillimit te tregut vendas te letrave me vlere, ekzistojne institucione financiare, te cilat ofrojne sherbime ndermjetesimi (brokerimi). Keshtu, pervec burses se vetme ne treg, KLV ka licencuar edhe Qendren e Regjistrimit te Aksioneve, e cila ben te mundur pastrimin dhe rregullimin e transaksioneve ne letra me vlere te pronesise; shtepite e brokerimit, te cilat mund te realizojne ndonje oferte publike apo tregtim te letrave me vlere ne tregun sekondar (aktualisht jane 10 subjekte te licencuara nga KLV) per te ndermjetesuar ne industrine e letrave me vlere - 7 banka tregtare dhe 3 shtepi brokerimi. 5 nga keto institucione jane anetare te Burses se Tiranes - 3 banka dhe 2 shtepi brokerimi. Vlen te permendet fakti se ende nuk ekzistojne ndermjetes financiare te specializuar si p.sh., banka investimesh, banka kujdestare (custody) ose depozitare (depository) te letrave me vlere. Megjithate, nisur nga stadi aktual i zhvillimit te tregut, mungesa e ketyre institucioneve nuk perben ndonje pengese ne nje te ardhme te afert.

Menyra e regjistrimit te te gjithe llojeve te letrave me vlere ne Shqiperi eshte ne formen e regjistrimit elektronik (book-entry). Vetem bonot e privatizimit te emetuara qe ne vitin 1995 vazhdojne ende te jene ne forme fizike, Aktualisht, ne tregun shqiptar te letrave me vlere, ka dy grupe kryesore te instrumenteve financiare:

Shkaqet kryesore per mosfunksionimin e Burses se Tiranes

1. Papjekuria dhe “frika”e biznesit per t’u listuar ne BT

Nje fenomen i tille vjen kryesisht nga mungesa e transparences dhe tendenca e klases se biznesit per te shmangur sistemin fiskal. Megjithate, edhe pse sektori bankar nuk i ploteson nevojat e biznesit per financime (Meka & Kreshpa, 2001: 16), keta te fundit nuk e shohin BT-ne si nje alternative financimi ne nje te ardhme te afert. Biznesi privat ngurron te “testoje”alternativa te reja financimi te ndryshme nga metoda klasike e financimit nepermjet sektorit bankar, si dhe presin qe shteti te hedhe hapin e pare, duke listuar nje ndermarrje me kapital shteteror ne BT. Megjithate, vlen te permendet fakti se ekziston nje numer i caktuar kompanish (15-20) me strukture kapitali te ndryshme (shteterore, mikse, private), te cilat i plotesojne kriteret e listimit ne Bursen e Tiranes. Nderkohe, pervec sistemit bankar, kompanite private ne Shqiperi vazhdojne te mbeshteten kryesisht ne burimet e brendshme apo ne tregun informal, per te permbushur nevojat per financim (shih Broadman et al, 2004). Ne anen tjeter, tregu sekondar i letrave me vlere te borxhit publik (bono thesari dhe obligacione shteterore) ka mbetur i pazhvilluar, kryesisht per shkak shkalles se larte te likuiditetit qe kane operatoret kryesore, bankat tregtare, te cilat i mbajne keto instrumente ne portofolin e tyre deri ne fund te dates se maturimit. Pavaresisht perpjekjeve te Bankes se Shqiperise per te rritur pjesemarrjen ne kete treg te investitoreve individuale, nje veprim i tille nuk ka sjelle asnje efekt pozitiv ne aktivizimin e tregut sekondar te letrave me vlere te borxhit publik.

2. Roli jo-mbeshtetes i politikave te ndjekura nga donatoret

Eshte fakt qe e gjithe asistenca teknike e ofruar nga donatoret qe nga viti 1997 e ne vazhdim ka qene kryesisht e fokusuar ne zhvillimin e sektorit bankar ne vend, duke lene menjane zhvillimin e sektorit jobankar ne pergjithesi dhe tregun e kapitaleve ne vecanti. Qellimi i kesaj politike ishte kthimi i besueshmerise ne sektorin bankar pas deshtimit te skemave piramidale (Sherif at al, 2000: 35). Megjithate, sipas mendimit tone, per shkak se institucionet financiare nderkombetare (kryesisht FMN dhe BB) ishin nder institucionet pergjegjese, te cilat nuk arriten te parashikojne dhe parandalojne krizen qe perfshiu sistemin financiar shqiptar, ato (FMN dhe BB) nuk mund t’ia lejonin vetes luksin e perseritjes se nje gabimi te tille e per kete arsye u treguan shume te kujdesshme ne forcimin e sektorit bankar. Prandaj keto institucione financiare keshilluan implementimin e politikave shtrenguese ne sektorin bankar, cka, per hir te se vertetes, dha rezultate pozitive, por lane pothuajse krejtesisht mbas dore shtyllen tjeter te sistemit financiar, sektorin jobankar. Per sa i perket tregut te kapitaleve, pozicionimi me i papershtatshem ndaj tij ishte raporti FSAP i pergatitur nga ekspertet e FMN-se dhe BB-se si dhe rekomandimi i tyre “bombastik” per mbylljen e Burses se Tiranes. Ne gjykimin tone, ky rekomandim ishte paradoksal, i pabazuar ne argumente dhe ne kundershtim te plote me rekomandimet e tjera te ketij raporti. Ndryshe nga eksperiencat e vendeve te Lindjes (CEE/SEE), ne vend te financimit direkt me fonde nga donatoret apo nxitjes se qeverise shqiptare per te zhvilluar tregun e kapitaleve, raporte te tilla jorealiste mund te demtojne industrine delikate te letrave me vlere ne Shqiperi, duke penguar edhe zhvillimin e sistemit financiar ne teresi.

3. Mungesa e vullnetit politik per zhvillimin e BT

Pavaresisht mbeshtetjes financiare nga ana e donatoreve, Qeveria shqiptare mund te kishte bere me teper ne drejtim te zhvillimit te tregut te kapitaleve nepermjet: Listimit te ndermarrjeve shteterore ne burse - BT nuk u perfshi ne procesin e privatizimit te ndermarrjeve shteterore, ashtu sic ka ndodhur ne te gjitha vendet e rajonit dhe vendet e Evropes Lindore, qe kane ngjashmeri me Shqiperine. Qeveria shqiptare asnjehere nuk organizoi nje oferte publike fillestare (IPO) per ndermarrjet ne pronesi shteterore, cka do te kishte sjelle listimin dhe kuotimin (tregtimin) e aksioneve te ketyre kompanive ne BT.

Caktimit te BT si “agjent” te Qeverise per emetimin e letrave me vlere te borxhit publik ne tregun primar - Pavaresisht rendesise jetesore qe kane instrumentet e borxhit publik per zhvillimin e BT, si dhe me gjithe kerkesen e vazhdueshme e te argumentuar te eksperteve te BT, opsioni i kalimit te tregut primar te ketyre instrumenteve te kjo e fundit (bursa) nuk eshte marre parasysh. Per me teper, megjithese Ministria e Financave eshte aksioneri i vetem i BT, tregu primar i letrave me vlere te borxhit publik (bono thesari dhe obligacione qeveritare), deri ne fund te vitit 2005 eshte kryer nga Banka e Shqiperise dhe me pas nga bankat e nivelit te dyte.

Krijimit te incentivave nxitese per kompanite qe listohen ne BT - Duke marre parasysh eksperiencat relativisht te suksesshme vendeve te Evropes Lindore, qeveria shqiptare mund te ndermerrte iniciativa ligjore per te detyruar listimin ne BT te kompanive, te cilat arrijne nje nivel kapitali te caktuar. Gjithashtu, Qeveria mund te nxise zhvillimin e tregut te kapitaleve nepermjet ofrimit te incentivave fiskale per kompanite e listuara ne BT si p.sh., perjashtim nga taksat/reduktim taksash per nje periudhe kohore te caktuar. Te gjithe keto incentiva do te ndihmonin qeverine shqiptare ne reduktimin e shkalles se larte te informalitetit ne ekonomi, si dhe do te benin te mundur qe biznesi vendas te ishte me familjar me nje alternative financimi te re dhe relativisht me pak te kushtueshme se financimi nepermjet sektorit bankar.